電子煙主流路線有兩種，霧化電子煙和加熱不燃燒煙（HNB）。

目前常見的情景，人們拿著一支輕薄電桿吞吐各種香甜味氣體就在吸霧化電子煙。霧化電子煙分為煙桿和煙彈，煙桿具有3C產品特點，影響用戶體驗的主要是使用時長和充電便利性，煙彈含有尼古丁和各種調配口味，目前主要分為棉芯和陶瓷芯，棉芯成本低，容易出現漏油和最后幾口焦糊的情況，但據說口感還原度更好，陶瓷芯則沒有這些負面體驗，成本較高。

加熱不燃燒煙可以高度還原傳統煙感，屬于對傳統煙民習慣，保持國內煙草格局以及稅收方面最友好的一種路線，市場猜測中煙未來會選擇這條路線，目前國內還只有個別煙草公司的產品體驗店，沒有實際銷售。

這里主要談一下霧化電子煙。

霧化電子煙具有高毛利、高復購的特點，產品滲透率很低。行業在國內處于發展初期，增速飛快，政策前景不明朗。

霧化電子煙是一種特殊的快消品。不許網銷，使它更傾向于前互聯網時代的打法；煙桿和煙彈的制造具有一定的技術含量和專利門檻，又使它具有一些3C行業的特點。

目前整個產業鏈都處于高增長中，包括渠道商、品牌商、制造商。

渠道：由于霧化電子煙網銷禁令，等于閹割了這個行業的打法，使得已經形成一定方法論的快消品互聯網打法無法施展，這等于強行賦予了線下渠道獨有的價值。

在線下調研時發現，不僅品牌專賣店，3C渠道店，很多中小門店都可以售賣電子煙，包括類名創優品的十元店，潮玩店，甚至手機殼店，便利店等。一個商場里可以有十幾個店面在賣霧化電子煙。

實際售賣時，如果是新用戶，店主會推薦利潤最高的品牌，老用戶的話會推新的口味，也會請顧客加微信，復購可以直接從微信網購，幾個煙彈包郵。

終端渠道如毛細血管般多如牛毛，這一定程度上稀釋了已有大量線下店面的渠道價值。而無論是終端小店還是微信復購，則都要從本地經銷商處拿貨。

綜合來看，當前在渠道方面處于較好位置的還是地區經銷商，最好是地區獨家代理。

在當前的行業發展初期，由于網銷禁令以及廣告限制，可以聯通本地終端渠道的渠道商具有獨特的產業價值，可以助推品牌商的產品更好的抵達終端，實現銷售和展示（廣告）的雙重效用。

品牌：品牌商要非常熟悉線下快消品打法，要有一個組織力和執行力都很強的團隊。

霧化電子煙在國內市場是一個全新品類，發展時間還很短，目前用戶對品牌的認知并不穩定。品牌商不應過早地關注成本和利潤，降低產品的體驗標準，放松對用戶心智的進一步影響。

由于霧化電子煙行業的特殊性，政策賦予了優質線下渠道獨特的價值，在行業發展的一定時期內（品牌商尚未建立自己完備的線下渠道），優質線下渠道對于品牌商而言是需要爭取和綁定的資源。

同時由于霧化電子煙具有3C行業的特點，優質的上游制造商掌握著產品的部分核心技術與專利，使得霧化電子煙的產品體驗跟上游制造商強相關。而品牌商在產品體驗方面能做的目前來看比較有限。具體到某個主要品牌，出于成本方面以及降低對制造商依賴的考慮，在推棉芯煙彈產品。

調研期間從不同用戶那里了解到的情況，用戶持有的霧化電子煙品牌五花八門，有悅刻、yooz，vpo，小野等。

關于品牌的選擇主要是家/公司附近有店面或者便利店，看到陳列買一支試試；在商場逛看到形象店受吸引買了；別人送的。

基本上會一直沿用，不會主動想換其他品牌。更換品牌的契機有三點，1煙桿丟了，也沒存的煙彈了；2原來用的品牌不方便買煙彈，即家和公司附近沒有店鋪賣；3有朋友送了其他品牌，試后體驗更好，這個個例說主要是煙桿電量更足，充電口變type-c充電方便了。

制造：優質制造商擁有目前主流霧化電子煙的核心技術和專利，這些跟用戶體驗強關聯。在行業發展初期，各個品牌商的重點會放在開拓市場上，而優質制造商會處于一個比較舒服的位置。相比渠道和品牌，霧化電子煙的制造格局非常集中，優質制造商比較稀缺。

此外，優質制造商面對的客戶不僅僅是國內客戶，同時也面向國際客戶，且國際客戶的業務占比較大較穩定。這可以從兩方面理解，一方面國內迅速增長的霧化電子煙行業對優質制造商業績的邊際影響不如專攻國內市場的品牌商，另一方面考慮到國內政策的不確定性，優質制造商的業務更分散，穩定性更高。

有人說思摩爾國際是電子煙行業的臺積電+英特爾。調研期間確實在不同品牌的陶瓷芯煙彈上都看到了Feelm標，類似于以前買電腦時看到的intel?in?side標志。說明制造商并不甘心做一個默默無聞的幕后打工人，而想通過產品與標示建立與用戶的心理關聯，影響用戶的心智。

最后，投資霧化電子煙行業不可忽視的一點，政策。

從業者的一個共識是，對霧化電子煙的政策監管一定會來，什么時候來，具體是什么監管方式，也有很多猜測。

這里簡單說一下可能的政策對行業三方面的影響：如果以后售賣需要許可，那么對于優質渠道是利好；如果對霧化電子煙加稅，這是對品牌商比較友好的一種監管方式，稅可以轉移給消費者；如果禁口味，那對品牌商和制造商都是比較大的打擊。

也許還會有其他的政策，更嚴厲或溫和，這里不探討了。

綜合來看，政策可能會對渠道商有正面影響；對品牌商基本是負面影響，就看是大是小；對制造商的影響主要是影響到品牌商進而影響了訂單數。

投資邏輯：渠道商在一定的時期內會有較大的價值；品牌商受行業本身增速與政策影響最大；制造商處于最舒服最穩定的狀態。