導語：從1910年的帝國煙草印度公司到686億美元市值的多元化巨頭，ITC的百年蛻變史，正是一部印度經濟的獨立發展史。

2023年12月的一個交易日，孟買證券交易所的數據屏閃爍著一個歷史性時刻——ITC有限公司市值達到686億美元，超越英美煙草（BAT）的649億美元，正式躍升為全球第三大煙草公司。

這一里程碑背后是ITC持續三年的股價飆升：一年內上漲34.7%，三年內上漲125.5%。投資者持續押注該公司的多元化戰略、快速消費品業務盈利能力提升、卷煙銷量增長以及酒店業復蘇。

而2025年5月英美煙草再次減持ITC股份至23.1%，不僅未削弱這家印度巨頭的發展勢頭，反而為其增添了更多“印度資本主導”的色彩。

01、資本自立，掙脫外資依賴的百年蛻變

ITC的崛起首先是一部資本獨立史。公司始于1910年，最初名為印度帝國煙草有限公司，帶著濃厚的殖民烙印。

隨著印度獨立后經濟自主意識增強，公司所有權逐漸印度化：1970年更名為I.T.C.，1974年再次更名為ITC有限公司，完成了名稱上的去殖民化。

然而股權結構上，英美煙草通過三家實體長期持有ITC 29.04%的股份，相當于199億美元的價值。這一股權安排被歸類為外國直接投資，但印度法律禁止外資直接投資煙草企業，形成特殊的歷史遺留問題。

變化始于2023年。BAT首席執行官Tadeu Marroco公開表示：“BAT不需要在ITC持有超過25%的股份即可擁有戰略影響力和否決權。”這為后續減持埋下伏筆。

2024年至2025年間，BAT分兩次出售ITC股份，持股比例從29%降至23.1%，套現總額達35億美元。這一變動使ITC的股權結構更加本土化，董事會中BAT代表的話語權也隨之減弱。

02、金色煙葉，傳統主業的利潤支柱

盡管多元化戰略持續推進，煙草業務仍是ITC不可撼動的利潤根基。截至2023年9月30日的六個月內，煙草業務僅占公司總收入的37%，卻貢獻了驚人的78%稅前利潤。

在印度市場，ITC占據絕對主導地位——合法銷售的卷煙中，每4支就有3支是ITC生產。這種市場控制力使公司在面對成本波動時擁有較強的定價能力。

2025財年業績顯示，ITC總收入達6944.6億盧比（83.4億美元），同比增長6.8%。其中核心的卷煙業務凈收入增長7.1%，高端產品Classic Alphatec和Gold Flake Indie Mint等新品表現搶眼。

面對煙葉成本飆升，ITC通過產品組合優化和精準定價，實現卷煙業務息稅前利潤同比增長6.5%。這種盈利能力在印度非法卷煙占據約三分之一市場份額的艱難環境中更顯可貴。

03、破界重生，多元化戰車的全速推進

ITC的獨特之處在于其成功的業務多元化。它不僅是印度最大的卷煙制造商，還是印度最大的快速消費品（FMCG）生產商，并經營著印度第二大連鎖酒店。同時，它還是印度最大的私營農業企業，經營著印度最大的紙業。

2023年，董事會批準對酒店業務進行分拆。2025年1月1日，這一分拆正式生效：ITC母公司保留酒店業務40%股份，其余60%由股東直接持有。BAT因此直接持有ITC酒店15%股份，價值約4億美元。

分拆戰略意義深遠。BAT首席執行官曾指出：“與其他快消同行相比，ITC的股價被低估了。而此次酒店業務分拆將為今后的資本分配提供更大的靈活性。”此舉在釋放子業務價值的同時，也優化了集團資本配置效率。

多元化成效顯著。在截至2023年9月的半年內，非煙草業務收入占比已達63%，雖然利潤貢獻仍主要依賴煙草，但新業務增長勢頭強勁。特別是在快速消費品領域，ITC已成為印度市場的重要玩家，與聯合利華、雀巢等跨國巨頭同臺競技。

04、尼古丁新邊疆，產業鏈的縱向擴張

2023年底的投資者會議上，ITC管理層宣布進軍高端尼古丁及其衍生產品出口市場，瞄準一個5億美元的潛在增長空間。

這一決策基于對全球趨勢的前瞻判斷。隨著新型煙草產品崛起，全球對高端尼古丁的需求持續增長。這類產品利潤率很高，因為加工過程復雜，進入門檻高。而印度煙草尼古丁含量高的特性，提供了天然優勢。

ITC的核心競爭力在于其“從農場到煙桶/煙袋”的全產業鏈控制能力。公司強大的采購能力和完整的可追溯供應鏈，解決了目前新型煙草市場的溯源痛點。

公司計劃通過香精膠囊等新型尼古丁產品打開市場。管理層明確表示：“食品科技和尼古丁衍生品出口將在未來幾年為股東創造巨大價值。”這一布局可能使ITC從傳統煙草制造商轉型為全球尼古丁原料核心供應商。

05、印度戰車，本土優勢構筑全球競爭力

ITC的崛起離不開對印度本土市場的深耕。在BAT減持后，公司印度化特征更加明顯，資本結構更符合印度政策環境。

這種本土化帶來多重優勢：

? 更深入理解印度消費者偏好，推出適合本地口味的產品

? 適應印度復雜的監管環境，特別是在煙草稅收政策頻繁變動的背景下

? 建立覆蓋城鄉的分銷網絡，觸及印度多層次市場

? 利用農業綜合企業優勢，控制從煙草種植到生產的全鏈條

截至2025年3月的財年，公司卷煙銷量已回到2013財年水平，2019-2024財年的銷量年復合增長率達3.75%。在非法卷煙占據三分之一份額的市場中，這一成績彰顯了公司的市場掌控力。

隨著印度中產階級擴大和消費升級，ITC的酒店業務分拆后迎來新機遇。同時快消品業務在印度城市化進程中持續受益。這些本土優勢是跨國煙草公司難以復制的核心競爭力。

ITC的加爾各答總部里，懸掛著公司百年發展的歷史照片。從1910年殖民時期的煙草作坊，到2025年市值近700億美元的多元化巨頭，這家公司始終在尋找增長與變革的平衡點。

隨著ITC酒店在孟買證券交易所獨立上市，公司資本架構更趨優化。而位于海得拉巴的研發中心內，工程師們正測試新一代尼古丁提取技術——這些高純度尼古丁未來可能供應給曾經的股東BAT生產電子煙。

從德里到紐約的金融分析師開始重新評估ITC的價值。摩根大通報告指出：“與其他快消同行相比，ITC的股價被低估了... ...ITC的股價還有很多繼續增長的機會。”這家印度巨象的舞步，剛剛開始。