很多人不知道，世界上第一支電子煙本來是為了“戒煙”而誕生的。

2002年，沈陽人韓力開始著手研發新型戒煙產品。無數次實驗后，韓力的電子煙誕生了，2003年3月韓力獲得了專利，次年5月開始工業化生產，并取名如煙，這是國內第一款真正意義上的電子煙產品。

當時如煙最便宜的產品要599元一支，最貴的煙斗型產品則高達16800元，而市面上同類型的戒煙產品價格多在二三百元左右。但這款定價并不友好的產品，上市后依靠轟炸式的廣告營銷迅速打開市場，僅7個半月時間回款2.3億元，第一年營業額達2億元。在2007年到2008年的巔峰期，銷售額近10億元人民幣。

之所以能取得這樣的好成績，主要是因為如煙當時的廣告語是“健康吸煙”“吸著吸著就戒了”。

廣告雖然可以這樣喊，但是根據世界衛生組織專門對電子煙進行的研究結論顯示：電子煙有害公共健康，它更不是戒煙手段，必須加強對其進行管制，杜絕對青少年和非吸煙者產生危害。

而且2019年的央視3·15晚會上，也曝光了長時間吸食電子煙的青少年，同樣會產生對尼古丁的依賴 的消息。電子煙會釋放有害物質，危害吸煙者和被動吸煙人群健康，長時間吸食電子煙同樣會產生對尼古丁的依賴。

剛剛過去的2020年，電子煙行業迎來反彈，線下渠道遍地開花，資本市場熱錢涌動，營銷打法層出不窮，霧芯科技上市大漲更是將資本盛宴燒到大洋彼岸。

這一切的背后更像是一場人性和資本的博弈。

1.一邊被曝光，一邊高增長

2007年11月，通過被收購的方式，如煙集團上市，其股價一度高達116港元，市值近1200億港元。

后來，央視曝光如煙戒煙效果造假的消息，職業打假人王海也加入其中，訴如煙產品本身有害健康、廣告欺騙消費者等，如煙品牌在國內的聲量逐漸消逝。

不過，憑借過人的本事，電子煙成了一個“墻內開花墻外香”的代表。2005年，如煙電子煙開始出口海外，疊加歐美地區消費水平較高的因素，如煙迅速在歐美占領市場。

如果拋開是否真的能幫助戒煙不談，電子煙本質上更接近科技產品，外形、功能、口味都多種多樣也更加迎合年輕人的喜好，再加上很多地區并沒有明確的室內禁止電子煙法規，這使得電子煙在年輕人群體中的使用率更高。

畢竟人類對多巴胺的追求是無止境的，吸煙帶來的快感讓煙民無法拒絕。

悅刻招股書中曾引用的China Insights Consultancy（CIC） 數據，2019年全球共有10億可燃煙草用戶，其中85.5%為香煙用戶。另據CIC的報告，2019年全球電子煙的銷售額為352億美元，預計2023年達到820億美元，年復合增長率為23.5%。

而常見的電子煙產品有兩大類，一類是開放式電子煙，一類是封閉式電子煙，封閉式電子煙需要換煙彈，在美國和中國市場是主流，2019年銷售額占比分別90.2%和74.1%。

中國煙民數量約2.867億人，是全球第一大煙民市場，2019年中國市場中香煙占整個可燃煙草中94.1%的市場份額。2016年到2019年間，中國可燃煙草產品銷售年復合增長率為5.7%，在2019年到2023年，中國可燃煙草產品市場預計年復合增長率為3%，在2023年達到2725億美元。

憑借高增速和成癮性，電子煙幾乎成為近幾年消費領域的新王者。

2.替代煙，還是“迭代”煙？

電子煙能年銷售350億美元，有很大一部分功勞來自在于其“煙草替代品”的標簽，或者更直接地稱其為“戒煙功效”，但其是否真的有這樣的功效現在還眾說紛紜。

2015年3月，新西蘭控煙專家Murray Laugesen稱其研究發現，2013年電子煙中的尼古丁含量比2008年高，但比傳統香煙低，且有害醛類含量遠低于傳統香煙，因此，電子煙作為傳統香煙的替代產品來幫助吸煙者戒煙是可行的。同年8月，英格蘭公共衛生局發布報告稱，吸煙人士改吸電子煙后，其戒煙成功率比一直吸香煙的人的戒煙成功率更高。而且，由于電子煙煙油中不含焦油等物質，電子煙霧化后的氣體，相比傳統卷煙的氣體少了95%左右的有害物質。英國倫敦大學的研究成果則稱，使用電子煙可以提高60%左右的戒煙成功率。

與此同時，有更多的研究指出，吸煙者使用電子煙戒煙，有可能造成雙重使用尼古丁的情況。

2018年世界衛生組織宣布，目前沒有充分證據證明電子煙可以幫助戒煙，因此電子煙并不屬于認可的戒煙方法。世界衛生組織明確規定，電子煙屬煙草制品，將其認定為醫用品，并建議限制在室內使用電子煙，禁止生產、吸食某些口味的電子煙，限制只向18歲以上成年人出售。

2019年3月，世界衛生組織再發布消息稱，電子煙的二手煙是一種新的空氣污染源，可以造成PM1.0值高出14倍～40倍，PM2.5值高出6倍～86倍不等，尼古丁含量高出10倍～115倍，乙醛含量高出2倍～8倍，甲醛含量高出20%。

此外，眾多大學、科研機構和學術期刊也在不同時期發表了對電子煙的看法。2017年《JAM心臟病學》（JAMA Cardiology）上發表的一項研究結果表明，同健康的非吸煙者對比，幾乎每天使用電子煙的用戶更容易患上心臟病。美國查爾斯·R·德魯醫科大學研究人員在芝加哥舉行的美國內分泌學會年會上表示，電子煙近年越來越流行，一些廣告聲稱電子煙比傳統香煙更安全。但他們完成的小鼠實驗顯示，暴露在電子煙環境中，會導致肝部脂肪額外堆積，對健康有害。

2018年，由伯明翰大學一個小組領導的一項新的小型研究發現，電子煙蒸氣可以破壞肺部的關鍵免疫細胞，這表明可能這可能比研究人員此前預計的更有害。2019年堪薩斯大學醫學院發表聲明，與非電子煙使用者相比，經常使用電子煙的人中風或心臟病的風險約高出70%。中風風險心臟病發作或心絞痛(胸痛)的風險高60%，冠心病的風險高40%。

雖然很多機構和大學都研究稱電子煙在霧化的時候，會產生乙醛，丙烯醛和甲醛。但也禁不住煙民們的自我安慰，有很多煙民就是覺得電子煙的尼古丁含量低才樂意付費，殊不知新電子煙帶來的新危害更加劇烈。

更可怕的是，現在越來越多電子煙把“煙霧量大”作為主要賣點。但學界發現，想提高煙霧量，就要提高霧化器的功率，功率提高后，霧化出的有毒醛類含量就會變更多。

吞云吐霧中，吸煙與戒煙間，電子煙的故事開始走向資本舞臺。

3.加倉電子煙，一個危險的動作

電子煙帶來的依賴，使得這個生意模式變得十分“性感”。上癮了戒不掉，就要一直吸吸吸，企業就能一直賣賣賣。

目前封閉式電子煙普遍采取煙桿+煙彈的模式打包銷售，就像吉列剃須刀一樣，通過賣給消費者廉價的刀架讓他們養成使用習慣，以后不得不長期來買刀片。電子煙也一樣，煙桿的價格在之前的多品牌競爭時期已經出現下降，而每一顆煙彈都是一個“長尾”的買賣。

在整個電子煙產業鏈中，上游電子煙上游產業鏈主要包括芯片電池、棉絲等配件生產企業和煙油、霧化器/加熱器、塑料五金等其他原材料供應商。中游是行業中游主要為制造商和品牌商，電子霧化煙制造企業集中于中國，占據90%的市場份額，數量眾多競爭激烈。下游主要是是代理商、經銷商、零售商與直營店。

據券商分析報告，一根電子煙從上游到消費者手中，毛利潤可以達到80%左右。而上市公司思摩爾國際2020年的毛利率接近53%，凈利率也有24%左右。

如此高的利潤率，讓很多創業者蜂擁而至，據不完全統計，2020年電子煙企業注冊量達到1.79萬家，同比增長284.6%。

此外，資本也愈加看好這條賽道，從近十年電子煙賽道投融資狀況來看，2019年達到高潮，全年共獲得融資49起，融資總額17.58億元。

在二級市場，霧芯科技（悅刻母公司）上市首日大漲145%，思摩爾自2020年7月上市以來股價累計漲幅也達到82%，可以說投資者都賺得盆滿缽滿。

最新數據顯示，過去60日內，港股通（滬）累積加倉了超8974萬股思摩爾的股票，位列凈買入第一名，價值金額超45.6億港元；緊隨其后的是花旗銀行的6374萬股和港股通（深）的3349萬股，價值也達到32.41億和17.03億港元。

不過可惜的是，過去的兩個月里思摩爾股價一直處于下行區間，2月8日思摩爾報收73.4港元，而昨日收盤僅有50.85港元，若以此計算港股通（滬）重倉后浮虧可能高達14億港元。

此外，截至2020年年末，市場之上至少有43只基金（不包含QDII基金）將思摩爾國際列為前十大重倉股，這43只基金來自18家公募基金公司，持股總量合計為9862.3萬股，持股總市值合計為49.68億元。

值得注意的是，有兩家基金公司旗下基金持股市值超過10億元，比如前海開源基金旗下有9只基金持有思摩爾國際，持股總市值為10.91億元。以前海開源滬港深藍籌精選混合基金為例，該基金持倉構成中有約9.84%是思摩爾國際的股票，而過去一周里該基金的收益是2.03%，若將時間拉長過去一年該基金收益達到了75.92%，位列同類基金中的前列。

但事情總有兩面性，電子煙因上癮的特殊性極其吸金，也注定所處行業受監管制約極大。

自電子煙出現以來，我國就多次出臺相關政策。未來，隨著中國煙草對電子煙的監管加劇，電子煙的增長勢必迎來瓶頸。而若電子煙被納入煙草管轄，以煙草稅率繳費（目前電子煙按電子產品繳稅），那么電子煙行業也將迎來“血洗”風波。

3月下旬，一則關于“電子煙參照卷煙有關規定執行”的意見稿，給野蠻生長的中國電子煙市場帶來一記重擊。經過半個多月的調整，如今思摩爾、霧芯科技的股價仍在低位徘徊。

截至4月7日收盤，思摩爾的股價為50.85港元，較3月22日消息披露當日的收盤價65.55港元，跌幅超過22%；更慘的是霧芯科技，22日，霧芯科技股價從前一日的18.56美元跌至10.15美元，暴跌45%，一夜間市值蒸發約851億元人民幣。

機構們也聞風而動，過去5天港股通（深）累計減持了超過1340萬股的思摩爾股票，港股通（滬）也減持了約795萬股。

但仍有多家機構發布研報給出相關股票 “ 增持 ” 甚至是 “ 買入 ” 評級，那言外之意似乎在說，“短期下跌只是調整，電子煙的錢資本還要賺。”