一、概念
　　電子煙主要分為兩種：霧化電子煙和加熱不燃燒電子煙。
　　霧化電子煙通過加熱可使含有尼古丁、香精等物質(zhì)的煙油產(chǎn)生懸浮液顆粒——氣溶膠；加熱不燃燒電子煙則通過加熱煙草制成的薄片、煙絲等實現(xiàn)減害吸煙。
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　　此外，中國的傳統(tǒng)煙草，除了抽煙過癮，還有社交屬性。
　　二、市場
　　2019年全球霧化電子煙收入達(dá)202億美元，基于國內(nèi)3.5億的煙民基數(shù)，電子煙市場空間較廣，保守估計下我國電子煙市場最大可達(dá)300億元人民幣。
　　和全球市場比較，中國電子煙目前滲透率并不高。美國電子煙的滲透率達(dá)到31%，2019年我國電子煙滲透率0.6%（Euromonitor統(tǒng)計）。
　　競爭格局方面，悅刻的保守口徑市占率達(dá)到40%以上，CR5有70%左右，集中度較高。目前，國內(nèi)的霧化電子煙第一品牌為悅刻，悅刻2019年全年收入達(dá)到15.5億元，國內(nèi)零售市場市占率達(dá)48%；價值鏈中第一企業(yè)為思摩爾國際，思摩爾國際公司是全球最大的霧化設(shè)備研發(fā)制造商，FEELM霧化芯技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，2019全球市占率16.5%。
　　去年受疫情影響，電子煙行業(yè)增長30%。
　　三、主要受眾
　　中國疾控中心發(fā)表在國際權(quán)威醫(yī)學(xué)雜志《柳葉刀-公共衛(wèi)生》的論文《中國成年人中的電子煙使用情況：2015-2016和2018-2019兩年期反復(fù)橫斷面調(diào)查的結(jié)果》顯示，中國成人電子煙用戶主要還是傳統(tǒng)煙民，主要特點為男性、煙民、煙癮大、想戒煙等，非煙民極少使用電子煙。
　　四、健康影響
　　2019年，315晚會指出：“與傳統(tǒng)香煙一樣，電子煙所使用的煙液含有尼古丁，長期吸食同樣會成癮；電子煙煙霧中甲醛濃度是居室內(nèi)空氣中甲醛最高濃度的數(shù)十倍甚至上百倍，煙霧中還檢測出大量丙二醇和甘油，在加熱情況下轉(zhuǎn)化成成氣體的兩種物質(zhì)會對人體呼吸道有強(qiáng)烈的刺激作用。”
　　五、監(jiān)管（中國）
　　18年8月，禁止向未成年人出售電子煙；
　　19年10月，禁止線上銷售宣傳電子煙；
　　20年7月，開展電子煙專項整治活動；
　　21年3月，工信部公開征求對《關(guān)于修改〈中華人民共和國煙草專賣法實施條例〉的決定（征求意見稿）》的意見。
　　六、價值鏈
　　電子煙的成本利潤方面，看煙彈的終端零售價，悅刻毛利潤率可能超過50%。煙彈的產(chǎn)業(yè)鏈比較簡單，比如悅刻煙彈可以歸納為思摩爾國際出廠煙具　+　煙油　+　下游零售。
　　悅刻售價=思摩爾國際出廠煙具+煙油成本+零售端加價
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　　當(dāng)前電子煙的創(chuàng)收主要是在跟傳統(tǒng)煙草競爭中占據(jù)稅收優(yōu)勢，卷煙稅收主要包括增值稅和消費稅，據(jù)中國稅務(wù)網(wǎng)數(shù)據(jù)2015年后我國卷煙稅占零售價格的56%，2018年國內(nèi)煙草消費稅收入占全國消費稅收入的55.8%，而電子煙無需繳納消費稅省去稅收大頭。
　　七、產(chǎn)業(yè)鏈
　　產(chǎn)業(yè)鏈價值占比：電子煙上游包括原材料、供應(yīng)商（價值占比在13-17%），中游包括制造商、煙草品牌等（價值占比在23%-31%），下游價值占比在51-63%左右。
　　八、為什么要進(jìn)行監(jiān)管？
　　1.　健康問題：防止吸煙年齡下降
　　電子煙可能讓人產(chǎn)生煙草成癮的“入門效應(yīng)”（Gateway　Effect）——即使用電子煙會使本來不吸煙的人產(chǎn)生尼古丁依賴并進(jìn)而成為吸煙者。而在這類人群中，青少年是首當(dāng)其沖的受害者。
　　2.　安全問題：整治假冒偽劣產(chǎn)品
　　中國疾病預(yù)防控制中心——“目前國內(nèi)市場上在售的電子煙品牌和種類眾多，然而我們卻沒有針對這些產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)。有些人提到某些有害物‘超標(biāo)’的危險，其實我們現(xiàn)在甚至無‘標(biāo)’可超。制訂科學(xué)、規(guī)范的產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)已刻不容緩。”
　　九、監(jiān)管和整頓方向
　　1.　參考?xì)W美的監(jiān)管方向
　　美國：政策措施圍繞減少青少年吸煙率展開。美國青少年吸煙率自2014年后在VUSE、BLU、JUUL等品牌帶動下逐步提升，2019年美國青少年電子煙使用者超500萬人，由此，除PMTA外，美國主要采取口味限制、提高年齡上限、征稅等措施，以減少電子煙對青少年吸引度，或提高青少年購買電子煙的門檻和成本。
　　英國：電子煙為減少吸煙率的重要工具，政府態(tài)度較為開放。2015年英國衛(wèi)生部的研究認(rèn)為電子煙危害比傳統(tǒng)煙小95%，根據(jù)英國衛(wèi)生部觀點，當(dāng)前沒有證據(jù)證明電子煙會成為青少年的吸煙途徑，且英國每年有2萬人通過電子煙實現(xiàn)戒煙。在此基礎(chǔ)上，英國政策側(cè)重于在含量、營銷上進(jìn)行限制，整體態(tài)度較為開放。
　　2.　分樂觀悲觀情況分析：
　　樂觀情況：可能類似于美國，少量行業(yè)龍頭通過嚴(yán)格審核后可拿到生產(chǎn)零售許可；零售端，專門為電子煙設(shè)定的專賣許可證，廣告宣傳遵循煙草管理模式，從行業(yè)發(fā)展來看長期還是增長態(tài)勢；
　　悲觀情況：可能完全按照傳統(tǒng)煙草制度，執(zhí)行生產(chǎn)&銷售專賣制度，那民營企業(yè)參與產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會減少，不過考慮到就業(yè)，出口，這種可能性比較小。
　　3.　國內(nèi)電子煙政策大致可能有四個方向：
　　1）資質(zhì)認(rèn)證；
　　2）限制口味；
　　3）限制煙油含量或濃度；
　　4）加征煙油稅/尼古丁稅。
　　十、監(jiān)管對電子煙的估值和競爭格局的影響
　　1、相關(guān)公司利潤將因稅收與限價受到影響。
　　稅收：目前電子煙稅收參照普通消費品繳納，即13%的增值稅。而煙草目前稅率為36%~52%，相當(dāng)于目前電子煙稅收的3~4倍。
　　限價：電子煙可能會出現(xiàn)指導(dǎo)價格進(jìn)行限價。目前卷煙最高售價不得超過1000元每條，也就是100元每包。
　　2、生產(chǎn)端受到影響。
　　如果電子煙納入煙草專賣管理，生產(chǎn)端必須向煙草專賣局提出生產(chǎn)申請并獲得“煙草專賣生產(chǎn)企業(yè)許可證”后才能生產(chǎn)，生產(chǎn)商格局將會發(fā)生很大的改變。
　　銷售端也會受到影響，分銷與零售渠道會發(fā)生變化，目前已經(jīng)存在的分銷與零售渠道必須取得煙草銷售許可證后才能銷售。此前電子煙行業(yè)依靠線下零售渠道，不需要牌照，因此取得在線下的快速發(fā)展。
　　3、長短期分析　
　　短期電子煙行業(yè)會受到較大沖擊，行業(yè)格局或面臨再次洗牌；
　　長期來看，行業(yè)會由野蠻生長走向健康，監(jiān)管不會影響長期成長。監(jiān)管制度落地實施后，電子煙行業(yè)經(jīng)營模式向傳統(tǒng)煙草模式靠攏，頭部企業(yè)的線下渠道競爭將會更加激烈，而小玩家的生存空間進(jìn)一步受到擠壓。監(jiān)管政策落地將影響電子煙銷售，但政策落地也可能有利于煙草龍頭品牌加深與龍頭制造商綁定，未來業(yè)務(wù)增長確定性增強(qiáng)，或者增加行業(yè)集中度，因為龍頭企業(yè)更有能力研發(fā)符合監(jiān)管條件產(chǎn)品。
　　十一、電子煙行業(yè)是否是一個好的賽道？
　　1、參照全球最大的電子煙具供應(yīng)商（思摩爾國際），頭部企業(yè)發(fā)展過程中會需要這種高技術(shù)含量的煙具供應(yīng)。但是國內(nèi)的零售品牌要看監(jiān)管風(fēng)向。
　　2、　量價關(guān)系上，后續(xù)加稅的可能很大，那價這里獲得的利潤會被壓縮，如果政策能引導(dǎo)電子煙對傳統(tǒng)煙的替代的話，量上可能會有一些增長。
　　3、思摩爾國際技術(shù)儲備占優(yōu)；且有打價格戰(zhàn)的能力（如果要打）議價能力強(qiáng)；產(chǎn)品80%銷往海外（美國是主要電子煙消費）。
　　4、行業(yè)整體來看感覺現(xiàn)在主要是監(jiān)管不確定性，未來流量（銷售渠道）不確定性和稅收不確定性三個問題，隨便一個政策可能都會重?fù)簟?br />　　5、從投資的角度，可以參考游戲行業(yè)受監(jiān)管的影響，游戲板塊從18年監(jiān)管加強(qiáng)以來（版號減少、限制未成年人游戲等等），雖然各游戲公司這兩年的研發(fā)力渠道力都在提升，但是估值一直跌到現(xiàn)在。所以資本市場對監(jiān)管還是比較敏感的。
　　本文來源：公眾號《HerInsights　她視角》，轉(zhuǎn)發(fā)僅供參考學(xué)習(xí)。