去年5月，北京東三環的一處公寓旁，一家經過多次更迭的店面被裝修成了悅刻的零售店。而后不到三個月里，在悅刻旁邊出現了雪加和小野兩種品牌的零售小店。

這三個品牌都是乘著資本熱浪成長起來的電子煙品牌。但電子煙市場，從去年至今正歷經風云變幻。

7月27日，世衛組織發布了2021年全球煙草流行情況報告。這份報告追蹤了各國自2008年以來在煙草控制方面取得的進展，并提出，電子尼古丁極易使人上癮，必須更好地管制電子煙。

這份報告，或將引發電子煙行業地震。但實際上，在報告之前，“電子煙第一股”悅刻的股價就已持續萎靡，“跌跌不休”。截至發稿前，悅刻跌至4.11美元每股，總市值跌至67.7億美元，這距離上市之初35美元的股價高點還不到半年時間。

“世衛組織的這份報告確實對電子煙行業是一個比較大的打擊。一方面是擊潰了消費者曾經建立‘電子煙相對傳統卷煙健康損害度小’的心理防線。其次，這份報告可能會導致各國政府對電子煙行業的監管趨嚴。”艾媒咨詢CEO張毅說道。

上漲的營收、下跌的股價

頭頂“電子煙第一股”光環的悅刻，從成立到上市僅花了3年時間。

天眼查顯示，電子煙品牌悅刻運營主體北京霧芯科技有限公司成立于2018年2月。成立沒多久，霧芯科技就拿到了3800萬元的天使輪融資，由源碼資本領投，IDG資本和紅杉資本中國跟投。到2019年，霧芯科技分別拿到了A輪和A+輪融資，背后出資方為山行資本和DST Global，老股東紅杉資本中國繼續追投。A+輪完成后，霧芯科技估值已達到24億美元。

背靠著一眾知名機構，在一級市場備受追捧的悅刻走上了紐交所的舞臺。2021年1月22日，悅刻正式登陸紐交所，股票代號“RLX.US”，?募資金額高達14億美元，成為美國市場的“中國電子煙品牌第一股”。

根據CIC Report數據，上市前悅刻的市場占中國總市場的62.6%，排名第一。對于股東來說，悅刻的確交出了一份相對好看的市場答卷。

6月3日，霧芯科技發布了2021年第一季度財報。財報顯示，霧芯科技2021年第一季度凈營收為23.98億元，較2020年第一季度的3.69億元，同比增長550%，較去年第四季度的16.2億元增長48.2%。營收一路高歌猛進的同時，霧芯科技的毛利也隨之上漲。今年一季度霧芯科技毛利為11億元，較2020年第四季度的6.94億元增長59.1%。

但營收高歌猛進的背后，霧芯科技卻由盈轉虧。自2020年起，霧芯科技就處于虧損狀態。數據顯示，2018-2020年，霧芯科技凈利潤為0.003億元、0.477億元、-1.28億元，今年一季度凈利潤為-2.67億元。

對于虧損，霧芯科技解釋稱，由于銷售成本以及所得稅費用增加等原因導致。2019年10月，電子煙網絡限售令正式頒布。霧芯科技關停線上渠道，發力拓展經銷商和鋪設零售網絡。據悉，霧芯科技2020年銷售成本為12.15億元，相比2019年銷售成本4.93億元增長了146%。

霧芯科技在第一季度財報的電話會議中表示，現在已經擁有超過15000家專賣店。線下渠道的建設，對于悅刻來說，有一定的挑戰。數據顯示，自關閉線上渠道后，2019年第四季度，霧芯科技毛利率由此前均40%上下降至30%。但目前，霧芯科技毛利率已經逐漸回升至一季度的46%。

盡管市場表現相對較好，但在二級市場，悅刻仍舊“一蹶不振”，股價持續下跌。

上市當日，悅刻收盤股價29.51美元，暴漲145.92%，市值達458億美元。上市第四日，悅刻就創造了35美元的股價高點，市值隨之漲至583億美元。

但悅刻的股價漲幅止步于此。此后，悅刻股價開啟了持續走低之勢，截至目前，已低至個位數。7月28日，悅刻股價收盤報4.46美元，總市值僅為67.7億美元，與當初的最高股價市值相比，市值蒸發515億美元，下跌88%。

張毅談到，盡管關閉了線上渠道，但悅刻的營收增長，也側面說明了渠道建設相對成功?，F在來看悅刻虧損還在可控范圍內，但股價下跌的主要原因還是來自監管政策對市場的影響。

股價大跌原因何在？

時間往前推半年，悅刻上市之前，關于電子煙的監管、是否影響健康的研究討論等，都還處于空白階段。而也正是在這個階段，一眾電子煙品牌乘勢開啟了“野蠻”生長。

企查查數據顯示，2019年電子煙相關企業共注冊4650家，同比增長100%。2020年行業迎來前所未有的爆發，全年共注冊相關企業1.79萬家，同比增長284.6%。

伴隨著電子煙企業而來的，還有以紅杉資本中國、IDG、同創偉業等投資機構紛紛涌入電子煙賽道。據不完全統計，2019年共獲得融資49起，其中有24起為A輪融資，總金額達17.58億元人民幣，其中MOTI電子煙和雪加SNOWPLUS分別獲得3.31億元和2.65億元的A輪融資。

但隨著監管機構的出手，電子煙市場迎來第一波降溫趨勢。悅刻的股價下跌原因，也離不開市場監管的動作。

2021年3月22日，工信部的電子煙行業監管征求意見稿，提出電子煙等新型煙草制品參照卷煙的相關規定監管。盡管還未有正式定論，但消息公布當日，霧芯科技股價報收10.15美元，較前一日19.46美元跌去47.58%，市值由此前的302億美元，下跌至158.44億美元，蒸發約900億元。此外，電子煙龍頭企業思摩爾國際第二日在港股同樣暴跌27%。

緊隨而來的，是關于電子煙對未成年人銷售的監管措施。6月1日，新《未成年人保護法》正式實施，明確規定“禁止向未成年人銷售電子煙”。6月18日，國家煙草專賣局、國家市場監督總局印發《保護未成年人免受煙侵害“守護成長”專項行動方案》，提及將全面從嚴監管電子煙經營行為，逐步建立健全電子煙監管工作體系，規范電子煙生產經營活動。

寶新金融首席經濟學家鄭磊認為，監管收緊背后，電子煙頭部企業一定是監管的重中之重，對悅刻這類企業來說，有一定的影響。

此外，關于電子煙是否影響健康的討論也日益引發關注。爭議之下，悅刻股價“一蹶不振”。

5月26日，國家衛生健康委在北京發布《中國吸煙危害健康報告2020》，指出“有充分證據表明電子煙是不安全的”。此外，今年的3·15晚會也曾點名曝光悅刻等電子煙產品的安全問題，提及電子煙會釋放甲醛等有害物質。

中國疾病預防控制中心研究員孫承業此前接受中國新聞周刊采訪時談到，電子煙的煙體和霧化器相當于一個“小型化工廠”，評價電子煙時不應該只看單個物質的毒性高低，而忽略了電子煙物質的產生過程。電子煙的成分有丙二醇、丙三醇為主的調和劑，這些物質共存、被加熱后，到底可能產生什么混合物質、它的活性有何改變、進入人體后會帶來什么效應，這些難以評價。

“目前由于監管力度的不確定性，對市場影響程度也有待觀察，悅刻股價下跌也是資本市場擔憂的反饋?！睆堃阏f道。

未來何去何從？

除了監管和輿論之外，悅刻還面臨著其他玩家日益激烈的競爭。

最為知名的，是悅刻與維刻的“通配大戰”。簡單來說，電子煙由煙桿和煙彈兩部分組成，而煙桿的使用周期相對較長，煙彈則更新頻率相對較高，消費者快則3天一顆，慢則半個月一顆，而煙彈的復購也是電子煙企業重要的收入來源之一。

相比悅刻推出的99元3顆煙彈而言，一盒3顆通配煙彈則可以以低至65-70元的價格買到。據界面報道，盡管悅刻知名度高、使用人群多，但煙彈價格貴，所以通配的便宜煙彈有一定市場。

維刻是通配煙彈生產商之一，悅刻也以不正當競爭為由起訴了維刻及其代工廠魔刻。7月28日，悅刻、維刻相關不正當糾紛案由廣州市南沙區人民法院正式開庭受理，但截至發稿，案件結果還未正式宣判。

“在官司結束前，悅刻和維刻還是存在競爭關系，但對于悅刻來說，提高自身煙彈的門檻和壁壘，強化渠道建設是首要的。而也正因為悅刻的品牌影響力，以及對一二線城市強勁的滲透力，維刻想要迎頭趕上還是相對困難。”

張毅談到，“盡管煙彈的通配問題，是目前電子煙行業的難解之題。但總的來說，電子煙行業有三大關鍵要素，經銷渠道、煙彈口味、品牌意識。這三點，是電子煙企業提高自身壁壘的關鍵。”

艾媒咨詢數據顯示，2013年中國電子煙市場規模僅為5.5億元，到2020年增至83.8億元，八年年均復合增長率達到了72.5%。當前中國煙民規模世界排名第一，但電子煙滲透率卻不足1%，說明中國電子煙行業發展空間廣闊，預計2021年市場規模有望超100億元。

鄭磊表示，電子煙和傳統卷煙相比，各有一定的優劣勢，也有一定的競爭效應。

“但未來電子煙被納入到煙草制品的相關監管后，電子煙或會進入中國煙草專賣的渠道中。而這對于電子煙企業來說，會是一個巨大的挑戰。”鄭磊說道，“目前，電子煙企業向海外拓展市場，也是其在監管趨嚴后的經營策略之一?！?/p>

在艾媒咨詢報告的最后，分析師認為，隨著國家對電子煙的監管逐漸明確，電子煙行業將進入新一輪的洗牌階段，未來行業將更加有序發展。

中國新聞周刊就股價下跌、監管等對電子煙品牌的影響等問題向悅刻尋求采訪，截至目前未獲回復。